La pelea entre las AFP y Endesa España que amenaza el mayor aumento de capital de la historia

La mayor capitalización de la historia de una empresa chilena despertó pasiones y revolucionó la Bolsa. Y generó una tensión que amenaza la viabilidad de la operación.  El miércoles, el directorio de Enersis convocó a una junta de accionistas para aumentar el capital de la compañía en US$ 8.020 millones. La operación propone que Endesa España pague su parte, por el 60,62% de las acciones que posee, mediante activos en la región que un peritaje encargado por Enersis fijó en US$ 4.862 millones. Los minoritarios deberían aportar, en dinero, US$ 3.150 millones.

La promesa de Endesa España de crear un gigante latinoamericano que valdría US$ 20 mil millones, con más activos regionales y musculatura para crecer, chocó el jueves con una baja de 13% en las acciones de Enersis y de 3% el viernes. En dos días, la firma perdió US$ 1.850 millones de valor bursátil. Este veredicto del mercado fue reforzado por una ofensiva de las AFP que inició Habitat.
Enersis y Endesa, a su vez, justificaron la operación en conference call con inversionistas y el propio presidente de Endesa España, Borja Prado, decidió salir a explicar los fundamentos de la propuesta y a rechazar todo intento de negociación (ver página 8). Las posiciones parecen irreconciliables y ambas partes pretenden validar sus argumentos en la Superintendencia de Valores y Seguros (SVS).

EL VALOR
Las AFP, dueñas del 13,3% de Enersis cuestionan la forma de valorizar el aporte en especies de Endesa España y la fórmula escogida para transferir esos activos. Todas las gestoras consultadas se oponen. Dos de ellas lo hicieron públicamente: Habitat (que tenía 3,31% de Enersis a diciembre de 2011) y Cuprum (2,63%).

“La manera como fue planteada no da garantía alguna de que el precio de compra de los activos sea el mejor posible de obtener para la compañía”, dice el gerente de inversiones de Cuprum, Eduardo Steffens. El tasador independiente Eduardo Walker calculó que los activos que aportará Endesa España -participaciones en 13 compañías en la región, entre las cuales las mayores están en Colombia y Brasil (ver infografía)- valen US$ 4.862 millones. Las AFP -y distintos reportes de corredores de Bolsa- creen que el cálculo está sobrevalorado. Alejandro Bezanilla, gerente de inversiones de Habitat, dice que el ejemplo más claro es Coelce, firma brasileña que cotiza en Bolsa, valorada un 50% más alto que su precio bursátil. “Me encantaría venderle a Enersis nuestras acciones Endesa Chile un 50% más caras. No veo ninguna razón por la cual se deba hacer una diferencia entre los activos de ellos y los nuestros”, subraya.

Otro ejecutivo de una AFP calcula un precio de entre US$ 3.500 millones y US$ 4.000 millones, lejos del informe de Walker. Todas las AFP gestionaban ya a fines de esta semana la contratación de sus propios análisis a expertos externos. Con ellos en mano, probablemente rechacen la operación.

Las AFP cuestionan que el peritaje se haya basado en proyecciones de flujos aportados por la propia Enersis y las firmas analizadas. Además, dicen que ese trabajo intenta un cálculo a valor justo (fair value), cuando los activos globales están baratos por la crisis. “Me quieren vender a full price cuando todo en el mundo está barato. ¿A quien conviene eso? A Endesa España”, dicen en una AFP. “Los activos se están transando con descuento, no con premios”, complementa el directivo de otra AFP.

Enersis respondió esta semana que la propuesta debe ser analizada en su conjunto y no por partes. “Este es un grupo irrepetible de activos en un solo paquete”, dijo Alfredo Ergas, gerente de finanzas.

En Endesa España creen que la ofensiva de las AFP busca bajar el precio de los activos que aportará la hispana. Borja Prado descarta cualquier opción de negociar. Lo mismo los minoritarios. “Esta operación no debe realizarse, no sólo porque el precio es muy inconveniente, sino porque se ha hecho al margen del espíritu de la ley que protege a los minoritarios. Las condiciones no son iguales para todos los accionistas y, lo más importante, no se entiende para qué se quiere hacer un aumento y recaudar plata si no hay proyectos”, asegura Bezanilla.

El holding enumeró los beneficios de la transacción: consolida su liderazgo en América del Sur, aumenta su masa crítica en la región, eleva su presencia en cinco países de la región y lo transforma en el número uno en generación eléctrica. Además, le otorgará recursos frescos para su expansión y mejorará la liquidez de su acción. Y afirman que sí hay oportunidades para crecer.

La oposición a la operación acusa que éste es en realidad un intento por apuntalar a Endesa España y su controlador, la italiana Enel. Un reporte de JP Morgan dice que la arquitectura del negocio otorga “una atractiva valuación a los activos de Endesa España y baja la deuda de Enel”. Lo mismo cree Javier Suárez, de Nomura PLC, en Italia: “Si se suscribe el aumento de capital, éste aporta 2.500 millones de euros que reducen la deuda de Endesa España y de Enel, porque Enersis se consolida en estos balances. El problema de Enel hoy es que tiene  mucha deuda”.

LA LEGALIDAD
El negocio fue propuesto por Endesa España hace un mes. El directorio de Enersis encomendó un peritaje y convocó a la junta de socios. Las AFP critican que la mesa de siete miembros no se haya pronunciado sobre el peritaje ni la operación. “La obligación de un directorio es velar por la firma completa. Y esto beneficia a un solo accionista”, acusa una AFP. Otro gestor dice que ello podría tener implicancias legales.

La empresa confía en la legalidad  del negocio, el que fue avalado por dos de los más grandes estudios de abogados del país. Con Endesa trabajó Carey & Cía., mientras Enersis fue asesorada por Cariola, Diez Pérez-Cotapos. Varios minoritarios también buscan asesorías para lo que viene. Sobre todo, porque la discusión será llevada a la SVS, hasta donde Habitat llegará esta semana a exponer sus argumentos. “La SVS tiene un rol clave en esta operación”, adelanta Bezanilla.

La capitalización debe ser aprobada por el 66,6% de los accionistas presentes en la junta del 13 de septiembre. Pero a Endesa podría bastarle sólo su 60%, ya que nunca llega el 100% de los accionistas. Así, dicen las AFP, podrían verse obligadas a comprar, vía Enersis, activos que no quieren o que están caros. La opción, en ese caso, es no suscribir las nuevas acciones, pero se diluirían y EE aumentaría su peso en Enersis. “Hay cero espacio para negociar. La forma como está planteada la operación es discriminatoria”, dice una AFP. “No es posible que la mayor operación entre relacionados de la historia en Chile no se someta a las regulaciones expresamente hechas para evitar este tipo de abusos”, acusa Bezanilla, de Habitat. Otra AFP que también se opone al negocio cree, sin embargo, que es difícil cuestionar la legalidad de la transacción. “He hablado con abogados que me dicen que es legal”, dice un ejecutivo de una gestora.

En Endesa España retrucan que la ley exige un peritaje independiente, que el nombre de Walker fue escogido por unanimidad por el directorio y que los accionistas conservan el derecho de aprobar o rechazar la operación en la junta. Y que no es una operación entre partes relacionadas, sino un aumento de capital que, como otros realizados en el país, se paga con activos. “Las AFP tienen todo el derecho de encargar estudios, pero ojalá que esto no se transforme en un festival de declaraciones cruzadas”, dice un director de Enersis. “Los controladores harán consultas a las autoridades chilenas para ver opciones para concretar el aumento de capital con éxito sin pasar a llevar la regulación. Tampoco les interesa enfrascarse en un conflicto”, agrega.