Charles Dallara, vicepresidente de Partners Group: "Los mercados están con volatilidad baja y no es sostenible"

En los 80 fue uno de los diseñadores del Plan Brady, con que se arregló la crisis de deuda de América Latina. Hace un par de años, como director ejecutivo del Instituto de Finanzas Internacionales, en Washington, fue el negociador de la banca internacional en la reestructuración de la deuda griega -lo que impidió que la eurozona se despedazara. Hoy, Charles Dallara es vicepresidente de Partners Group, una firma de capital privado con inversiones por US$ 45 mil millones. Con este bagaje y posición, este economista y banquero mira con resquemor lo que viene por delante para los mercados.

Con domicilio en Manhattan y Zurich, pero de visita en Washington para asistir a las reuniones de primavera del IIF -que se realizan en conjunto con las del Fondo Monetario Internacional-, Dallara habló con La Tercera sobre cómo la liquidez del mercado ya está conduciendo a burbujas en los mercados de deuda (con los bonos soberanos de la periferia europea; los bonos basura en EE.UU. y la deuda que financia compras de empresas apalancadas) y sobre la posibilidad cierta de deflación en Europa.

Pero entre las cosas que más lo inquietan figuran su perspectiva de que la volatilidad este año va a subir en forma considerable y el hecho de que el mercado no tiene incorporado en precios la posibilidad de que la Reserva Federal de EE.UU. suba su tasa de interés antes que lo previsto; esto es, antes que la mitad del próximo año.

¿Cómo ve los riesgos que exhiben los mercados emergentes frente a las condiciones actuales de mercado?

Los riesgos de vulnerabilidad son serios, porque estamos de cara al evento sin precedentes de EE.UU. tratando de retirar una creación de liquidez masiva. Creo que esto va a presentar muchos desafíos para los mercados y ya en los últimos meses tuvimos dos períodos de volatilidad como resultado de este proceso: uno fue a finales de la primavera y verano local y el otro a fines de enero y febrero.

Desafortunadamente, creo que vamos a tener más períodos de volatilidad. Y podría ser incluso más complicado, porque mientras las tasas de interés suben en EE.UU. en el corto plazo, aún no sabemos qué va a pasar con las tasas más largas, las de 10 o 30 años y qué va a significar eso para los flujos de capital internacional. Ahora, además hay un factor cambiario que estaba ausente antes, porque con la perspectiva de que el BCE va a tener que introducir alguna versión de su propio relajo cuantitativo, esto podría conducir a algunos vaivenes en el tipo de cambio entre el dólar y el euro por un lado, y con el yen japonés por el otro.

¿Anticipa que esto será sólo un período volátil o también puede ser el preludio de otra crisis?

No veo una crisis generalizada en los mercados emergentes. Creo que ese tipo de países que tienen instituciones relativamente sólidas, con políticas monetaria y cambiaria bien conducidas, como Chile, México, creo que están razonablemente posicionados para esto. Pero sí pienso que uno puede ver estallidos de algo en mercados emergentes individuales, que podrían generar mayor ansiedad, como en el caso de Rusia, China y Turquía, donde cada uno tiene potencial para esto por sus propias razones. Serían eventos en esas economías que podrían golpear a los mercados y que podrían provocar a una ansiedad más extendida a nivel global, no sólo en los emergentes.

¿Qué margen de error de parte de la Fed ve mientras ésta lleva a cabo su proceso de normalización de política monetaria?

Siempre hay un margen para cometer errores, pero que esta vez es menor, porque los mercados están inundados con liquidez hoy en día. Están corriendo detrás de activos que no están completamente valorizados, es decir, donde el valor probablemente ha excedido el valor fundamental subyacente del activo. Esto se puede ver hoy en la deuda soberana en el sur de Europa, donde la compresión de los spreads ha llegado a un punto que está muy por delante de las realidades fundamentales de estas economías; se ve en el mercado de alto rendimiento de EE.UU., en el mercado de deuda LBO (compras apalancadas), de modo que no creo que hay demasiado espacio para errores de parte de la Fed.

¿Ve alguna otra clase de riesgo?

Hay otra clase de riesgo que no se está apreciando en lo absoluto actualmente, en el sentido de que van a surgir presiones salariales en la economía estadounidense conforme ésta despegue. En ese fenómeno están contenidas noticias potenciales buenas y malas. Las buenas son que la economía tenga viento en cola en el curso de 2014, pero las malas son que si la presión salarial es los suficientemente amplia y sostenida, podría generar alguna ansiedad en el mercado sobre una aceleración del endurecimiento monetario de la Fed. Si esto pasa, por supuesto entonces que vamos a ver otra vez las tasas de 10 años aumentar bastante rápidamente y esto podría afectar a todos los mercados globales. No tengo confianza en que este riesgo esté completamente apreciado en los mercados hoy.

¿Y podrían ser saltos de la tasa tan altos como los de mayo-junio del año pasado, de casi un punto porcentual?

Uno nunca sabe, pero mi instinto me dice que probablemente no sería tan grande, porque ahora, con el beneficio de dos períodos, los mercados están más o menos mejor preparados. Aun así, podría ser disruptivo. Y cuando estas tasas se mueven, generalmente no devuelven todo ese movimiento, ¿verdad? Después del salto que dieron las tasas de 10 años el año pasado, quizás devolvieron 20 o 30 puntos base -tendría que ver lo que pasó entre el peak del salto y el nivel actual. Entonces, no estoy seguro de que sería tan grande el aumento, pero también puede ser disruptiva la volatilidad del movimiento. Los mercados están con la volatilidad baja hoy, y no es sostenible.

¿Cómo percibe el riesgo de deflación en Europa?

Es muy difícil cuantificarlo, pero no se puede excluir el riesgo de deflación completamente. Creo que se está fortaleciendo el argumento para que el BCE tome acciones extraordinarias; tienen las herramientas para hacerlo y pienso que eso es lo necesario para ayudar a acelerar la recuperación en Europa. La reactivación está siendo demasiado lenta, demasiado floja.

Si mira el contraste de lo que pasa con los spreads soberanos en Europa del sur y lo que pasa con los fundamentos de esas economías hay una desconexión total, como en los casos de España, Italia y Grecia, donde los spreads han bajado en forma dramática. Y, aparte de Grecia, que todavía se está contrayendo, estas economías están creciendo entre 0,8% y 1,1%. No hay ninguna economía en Europa que esté creciendo con alguna solidez significativa a excepción de Alemania. Entonces, uno mira a cualquier lado en ese continente y ve un crecimiento en extremo débil, niveles de desempleo desestabilizantes socialmente; estamos hablando de generaciones perdidas de trabajadores calificados y no calificados.