Tasas negativas en el mundo: ¿Se incuban nuevas burbujas?

Si un banco comercial ofreciera tasas de interés negativas, en la práctica estaría cobrando a los depositantes por mantener su dinero en una cuenta. Esa situación inimaginable ocurre ya en Europa, donde el volumen de bonos con tasas de rentabilidad negativas se estima en US$ 2,4 billones, la mayoría de ellos, US$ 1,9 billones, títulos emitidos por estados de la zona euro, según el informe trimestral del Banco Internacional de Pagos (BIS, Basilea).

No hay señales de que esto vaya a terminar en el corto plazo, menos si se mira la carrera hacia el fondo emprendida por los bancos centrales en todo el mundo. Desde comienzos de diciembre, más de 20 emisores han recortado sus tasas de referencia y en el caso de varias instituciones europeas, bien por debajo de cero.

Para algunos, es una forma de estímulo para una economía cuando otras opciones se agotan. Para otros, una herramienta para que inversionistas extranjeros lleven su dinero a otra parte y bajen la presión sobre la moneda. En lo que hay coincidencia es en que se trata de una medida poco ortodoxa que crea distorsiones en los mercados financieros, sin que haya certeza respecto de cuáles serán sus consecuencias. Y nunca antes en la historia hubo tantos bancos centrales simultáneamente, o uno grande, con sus tasas tan cerca del punto de congelación, o bajo él.

Destrabar la transmisión

¿Cómo funciona una tasa negativa? Patricio Rojas, economista de Rojas y Asociados, explicó que sin importar cuánto dinero inyecte un Banco Central a una economía, no puede obligar a los bancos comerciales a prestarles a empresas y familias, con lo que el mecanismo de transmisión de la política monetaria se hace mucho más complejo. Entonces, optan por "tirar mucho dinero a través de estas políticas cuantitativas, de manera que a los bancos les sobre el dinero y les salga muy caro tenerlo en sus cajas", hasta que finalmente "empiezan a canalizar los recursos a los agentes".

Eso lo han hecho fijando una tasa de depósito negativa, de modo que los bancos comerciales no tengan incentivo alguno para dejar los fondos en las bóvedas del BC haciendo encajes.

Un ejemplo es el del BCE, que probó con tasas negativas antes de iniciar su programa de compra de bonos, convirtiéndose en el primer gran Banco Central en aventurarse a terreno negativo, con una tasa de depósito que llegó a -0,2% en septiembre. Para el BCE, igual que en Suecia, que también usa una combinación de tasas negativas y compras de bonos, la meta es evitar un descenso a la deflación, una espiral de caída en los precios y el consumo que demoraría la recuperación. "Una economía que no crece y precios cayendo significa que mañana los precios van a ser más baratos, por lo tanto, no consumo hoy, consumo mañana", ejemplificó Rojas, "y si todas esas decisiones las hace un grupo de gente a nivel macro, la deflación se tiende a autoalimentar con una caída de actividad".

"Como Banco Central no quieres que se te junte una deflación con una recesión, porque es muy difícil salir de ahí", añadió, "entonces, cuando ves los datos de que la inflación va bajando, sobre todo por efecto del petróleo, necesariamente hay que hacer una política monetaria más agresiva".

La evidencia tras la crisis de 2008, comenta, muestra que "en EE.UU., con una política monetaria muy agresiva, con tasas de interés en la cercanía de cero y un relajamiento cuantitativo también agresivo, al final la economía respondió y lo mismo ocurrió en Inglaterra".

Otros bancos centrales han usado la misma herramienta para resolver un problema diferente. Dinamarca empujó sus tasas a territorio negativo para hacer menos atractiva su moneda y proteger su tipo de cambio fijo al euro. Suiza adoptó su primera tasa de depósito negativa desde los 70 en enero.

Pagar por trabajar

Como la tasa de política monetaria sirve de referente para todos los costos de endeudamiento en una economía, las tasas de múltiples instrumentos de renta fija (incluyendo los bonos de gobierno de países como Francia y Alemania) cayeron bajo cero. Es como si los inversionistas les pagaran a estos gobiernos por prestarles dinero. Esto también se aplica a la deuda de empresas. A comienzos de febrero, Nestlé vio transar con tasa negativa sus bonos en euros a cuatro años.

Claudio Borio, jefe del Departamento Monetario y Económico del BIS, hizo el punto recurriendo a Tom Sawyer, el libro de Mark Twain. "La esencia de la buena gestión es hacer que tus amigos pinten la cerca y te paguen por ese privilegio. Bajo ese estándar, algunos soberanos han superado al maestro", comentó el lunes, en la presentación del informe trimestral del BIS.

Borio señaló que las medidas expansivas de los bancos centrales generan más medidas expansivas en otros bancos centrales, apuntando a Dinamarca y Suiza como dos casos en que los movimientos en las tasas respondían a condiciones externas, a diferencia de China e India, donde factores domésticos dan forma a la política monetaria. El economista del BIS dijo que "si esta travesía sin precedentes continúa, podría poner a prueba fronteras técnicas, económicas, legales y hasta políticas".

Y advirtió que "hay que mirar las consecuencias muy de cerca, ya que las repercusiones pueden ser significativas, en el sistema financiero y más allá". Entre otras vulnerabilidades, Borio mencionó que en muchas economías de mercados emergentes se ha visto un aumento importante en los flujos internacionales, en ocasiones superando al crecimiento doméstico del crédito, el auge de los préstamos en dólares, el desplazamiento del financiamiento bancario por el del mercado de capitales, así como signos, "siempre difusos, de acumulación de desequilibrios financieros domésticos".

En otras palabras, esta abundancia de liquidez puede apoyar la recuperación económica tras la crisis, pero es peligrosa. Y no sólo para Europa o Japón. El Banco Central de Chile también sigue con atención los eventos en marcha: en el comunicado tras la reunión de política monetaria del jueves, mencionó que en el último mes "destacaron los mayores estímulos monetarios en varias economías". Es probable que el tema sea desarrollado en el próximo Informe de Política Monetaria.

Los riesgos

"El principal problema -comentó Rojas- es cómo se va a salir de esto". La política monetaria, dijo, "ha sido un instrumento para salir de la crisis y posteriormente se tendrá que ver cómo se retira este exceso de dinero que han generado los QE".

Como el mecanismo de preferencia era la compra de bonos, que ahora están en los balances de los bancos centrales, una posibilidad es que sigan ahí hasta su vencimiento, momento en el que estas entidades recuperarían el dinero. El tema es que si la economía de EE.UU. sigue subiendo con fuerza, la inflación después del shock del petróleo empieza responder y los salarios empiezan a subir, aunque la Fed aumente la tasa, seguirá habiendo una liquidez abundante.

Y es posible que esa enorme cantidad de dinero genere alguna burbuja, si no lo ha hecho ya. "Ese es un riesgo que existe en los mercados inmobiliario y de activos y es un tema que los banqueros centrales y las autoridades deben estar mirando, porque es un riesgo potencial de prolongar en demasía tasas de interés muy bajas", declaró Rojas. Un caso que genera algún grado de preocupación, apuntó, es el de Turquía, donde hay grandes sumas yendo al mercado inmobiliario.

La salida, para la que no hay mapa ni precedente histórico, causará sacudidas. La directora del Fondo Monetario Internacional, Christine Lagarde, recordó que entre 2009 y 2012 los mercados emergentes vivieron la entrada de capitales por unos US$ 4,5 billones, casi la mitad de los flujos globales, y como consecuencia, en muchos de ellos los precios de las acciones y de los bonos subieron y las monedas se apreciaron. Cuando la política que impulsó estos flujos se revierta, sostuvo, habrá una volatilidad sustancial en los mercados. "Los mercados emergentes deben prepararse con antelación para lidiar con esta incertidumbre", señaló.