Juan Andrés Camus: "Todos estos cambios políticos y de reformas también ahuyentan a los inversionistas en acciones"

El presidente de la Bolsa de Comercio de Santiago, explica cómo la reforma tributaria ha golpeado al mercado bursátil y también el impacto que ha tenido la recomendación internacional de salir de los mercados emergentes.




Por aguas turbulentas ha tenido que navegar el presidente de la Bolsa de Comercio de Santiago, Juan Andrés Camus, quien en abril cumple un año en el sillón de la presidencia de la entidad. Y es que 2014 fue un ejercicio marcado por el caso cascadas, que tuvo repercusiones a nivel de algunos operadores y empujó a implementar nuevas regulaciones en la plaza, con miras a un mayor control. Además, fue un año en el que no se registraron aperturas a Bolsa y los montos transados continuaron a la baja. Pero no todo está perdido: Camus cree que para 2015 las expectativas son mejores.  

Las cifras muestran una caída de casi 90% en los montos transados en los últimos 10 años. ¿Qué ha pasado?

No he mirado los montos en detalle, pero claramente estamos frente a una situación en que los montos transados han caído, es una cosa evidente (...). Es cierto que desaparecieron estos grandes remates de las cascadas que abultaban los volúmenes transados, desde 2008 hasta 2011 (...). También, durante los años anteriores hubo un crecimiento importante de los volúmenes transados producto de las OPA y apertura de empresas en Bolsa que hubo. Especialmente activos fueron 2010 y 2011 en apertura de empresas. Para hacer los cálculos del volumen transado real, mirado desde el punto de vista de la liquidez diaria del mercado y uno excluye esas transacciones, se concluye que en 2014 el volumen transado representó un 70% del 2010, que fue el volumen más alto de los últimos 10 años.

Sin embargo, es totalmente válido que uno también mire los números de los ingresos por comisiones que han tenido las corredoras de Bolsa en los últimos años. Y en eso también se observa que ha habido una caída. El peak está seguramente en 2010, en algunos casos en 2011. En 2012 y 2013 caen. En 2014 también.

Detrás de esto hay variables macro, pero otras no. Cuando la economía crecía, la Bolsa también estaba estancada...

Hay que mirar qué pasa con los precios de las acciones y con los volúmenes transados. Pero, efectivamente, hubo un peak y una presión vendedora recomendada internacionalmente, a partir de 2012, de salirse de los países emergentes de parte de los bancos de inversión internacionales. Y eso tuvo un impacto (...). Lo que hay que ver es que hay una correlación muy alta entre lo que ha pasado, tanto en los índices como en los volúmenes transados, en todas las bolsas de Latinoamérica. Por eso este fenómeno tiene un componente internacional importante. No está pasando sólo en Chile, sino también en Brasil, Perú y Colombia, en todos lados. Es un fenómeno global para los países emergentes productores de materias primas y para Latinoamérica en particular.

Pero hay empresas chilenas que prefieren estas bolsas antes que la local.

Es efectivo, pero no es una tendencia en que uno diga: los volúmenes transados en Perú o Colombia están subiendo o el índice de ellos está yendo en una dirección distinta a la nuestra. A lo mejor, en algunos países la caída es menos intensa que en otra, pero creo que en 2014 fue mucho más intensa en Perú que en Chile. La explicación es que la Bolsa peruana tiene un peso mucho más grande de la minería; en Chile, en cambio, tiene una presencia mínima en el Ipsa. Hay un montón de explicaciones para esto.

¿Como los factores internos?

Lógico. En 2014 se comienza a tramitar la reforma tributaria, que obviamente es una "quita" a los flujos de cajas de las empresas chilenas. Porque lo que está ocurriendo es que la tasa de impuesto a las empresas está subiendo de un 20% a un 27% en los próximos años, entonces eso es una "quita" importante a la última línea de las empresas, a la utilidad líquida para los accionistas que es la base para la distribución de dividendos. Eso tiene un impacto en el valor de las empresas y ya está absolutamente reflejado.

¿Cómo golpea esto al mercado?

La valorización de las empresas tiene una relación directa con el flujo de caja libre con el que cuentan las empresas para poder invertir, y de los dividendos que pueden pagar (el dividendo es normalmente entre un 30% y 50% de la utilidad líquida, y esta última disminuye por efecto del aumento de la tasa de impuesto, por lo tanto, disminuyen los dividendos). El precio de las acciones tiene mucho que ver también con el pago de dividendos que hacen las empresas, que es lo que uno hace al comparar cuál es la rentabilidad que va a dar una acción producto del dividendo respecto de lo que puede dar un instrumento de renta fija, es decir, un depósito a plazo o un bono.   

¿Cuánto de la baja en los montos transados tiene que ver con esto?

Son estimaciones que hacen los distintos analistas: al aumentar la tasa de impuestos en siete puntos, lo que sube la carga tributaria es significativo. Esto implica que la utilidad líquida caerá en aproximadamente un 9,5%. Prácticamente, las empresas debieran valer 10% menos, en promedio, tras la aplicación de esta reforma. Eso explicaría parcialmente por qué el Ipsa ha tenido un comportamiento que no ha ido de la mano con lo que pasa con el Dow Jones, por ejemplo. Esto es el impacto de la reforma tributaria.

Eso desde el punto de vista del flujo de las empresas. Pero todos estos cambios políticos y de reformas, ya que se habla hasta de reforma a la Constitución, también ahuyentan a los inversionistas en acciones; es un aumento del riesgo para el mercado accionario. Eso se puede mirar, por ejemplo, en el monto administrado por los fondos mutuos accionarios, cuyo volumen administrado cayó de un peak de US$ 4.000 millones a un monto hoy de aproximadamente US$ 1.000 millones.

La gente no está optando por invertir en fondos mutuos accionarios.

Bueno, pero eso es reflejo de una aversión al riesgo. La gente está buscando seguridad, está nerviosa, y la contrapartida de eso es cómo han caído las tasas de interés de la renta fija. La tasa de interés de los bonos del Banco Central en UF está en un mínimo histórico de 1,22% anual en este momento, y eso es reflejo de que la gente salió de las acciones y emigró hacia la renta fija.

¿El hecho de que hayan salido clásicos de la Bolsa, como Julio Ponce o Sebastián Piñera, ha generado que haya menos transacciones?

Sí, pero ¿quién sabía lo que estaba haciendo Sebastián Piñera? ¿Era muy seguido por quién? Claramente hay una serie de inversionistas que han disminuido sus volúmenes transados en Chile. Es el caso también de los fondos de pensiones, que han bajado significativamente sus inversiones en empresas chilenas respecto de lo que tenían antes. La cartera de los fondos de pensiones está cerca de un 10% invertido en acciones de empresas chilenas y antes era una proporción significativamente más alta. En junio del 2007 llegó a representar un 23% aproximadamente.

Durante el gobierno de Piñera, cuando la economía crecía, la Bolsa igual estaba plana. ¿El mercado bursátil es menos atractivo hoy?

No, durante el gobierno de Sebastián Piñera y durante 2012 empezó este fantasma de la desaceleración china. Eso explica el comportamiento de los inversionistas extranjeros, pero también los inversionistas institucionales y privados miran eso. Por eso ha habido un flujo a inversiones en el exterior, y han sacado su plata y la han llevado a otros países.

Pero hay cosas internas, como que existen más OPA que aperturas a Bolsa, y eso también incide en que haya menos empresas que transan en la plaza.

Absolutamente. 

¿Cómo lo explica?

No tengo una explicación única, son fenómenos que ocurren por un montón de factores. Diría que las OPA del año 2014 fueron la mayoría hechas por inversionistas extranjeros, es decir, inversionistas chilenos traspasando la propiedad de sus empresas a inversionistas extranjeros. Ese fenómeno lo observamos durante 2014.

No hubo ninguna apertura a Bolsa en 2014.

Ninguna. Hacía varios años que no había un fenómeno así, que no hubiese ninguna apertura en Bolsa.

¿A qué lo atribuye?

Es relativamente simple de explicar, porque si caen los volúmenes transados simultáneamente, están cayendo los precios de las acciones, la gente prefiere no colocar sus acciones en el mercado porque hay poca demanda y la valoración de las empresas se ve poco atractiva. Al caer la demanda por acciones, caen los precios, y la gente que tiene que optar por cómo financiarse, si emitiendo acciones o con deuda, prefiere la deuda a vender la propiedad de sus acciones, porque encuentra que están desvalorizadas. 

¿Pero qué está gatillando eso?

Lo que estoy diciendo es que el mercado no está para bollos, entonces no se fabrica pan.

El número de corredores ha ido bajando y hoy es más costoso operar. Ahora, por ejemplo, se debe certificar a todo el personal que trabaja en una corredora... 

Es más costoso, sin duda. Es una certificación diferenciada según el cargo y diría que es requerido para una alta proporción de los empleados, pero ahora es exigido para todo el personal que trabaja en el área de ventas. Esta certificación existe en todos los países desarrollados, no es inventada en Chile. Es requerido especialmente para la gente que habla con los inversionistas, especialmente para proteger a aquellas personas (clientes) que no tienen una cultura fuerte en materia financiera; o sea que la persona que le está vendiendo un instrumento o producto financiero pueda explicarle a su cliente sobre los riesgos que pueda estar incurriendo al efectuar una inversión. Se trata de proteger al consumidor, y eso es muy razonable. También se requiere para los directores de las corredoras, sus gerentes y personal clave de las áreas de operaciones y custodia.

¿Ese cambio ha vuelto más costoso operar?

Eso es efectivo, antes era sólo para la gente de la mesa y los que operaban terminales. Ahora es más general, incluye a toda la fuerza de venta y también gente del área de operaciones, de manera de asegurarse que las personas que están actuando con sus clientes tengan los conocimientos básicos de lo que están hablando. Este proceso de certificación lleva algunos años.

¿Está de acuerdo con que hoy es más caro operar? Se habla, por ejemplo, de cambios como los reportes a los clientes.

Sin duda hoy es más caro operar que antes, porque hay un montón de cosas nuevas que cuidar. Por ejemplo, el tema del compliance o área de cumplimiento al interior de las corredoras: hoy todos los clientes deben tener un perfil de riesgo y la gente que trabaja en ventas en las corredoras debe tener extremo cuidado con que el perfil de riesgo de los clientes esté de acuerdo con los productos que les están ofreciendo. Todo esto significa mayor protección al consumidor, pero tiene mayores costos.  

¿Qué podemos esperar para este año para la Bolsa?

La economía tendrá un mejor comportamiento que el año pasado y, por lo tanto, también tengo una expectativa de que el rendimiento de la Bolsa será mejor que el año pasado. Hay mucha gente que está esperando un avance del Ipsa para este año de entre 7% y 10%.

¿Qué dice ante las críticas de que la Bolsa va para abajo?

No tengo esa visión. Hay mucha gente interesada en la Bolsa, pero obviamente se están produciendo oportunidades porque hay algunos papeles que han caído significativamente de valor.

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