En el Chile moderno, desde hace un buen tiempo que se dice que el país está integrado al resto del mundo. La afirmación es cierta en muchos sentidos, pero en al menos al mercado nacional de renta fija todavía le falta una buena cuota de integración. Así lo demostró un ejercicio realizado por el Banco Central en su último Informe de Estabilidad Financiera (IEF), en el que concluyó que la tasa del bono soberano chileno debiera haber seguido la tendencia al alza del Bono del Tesoro de EEUU, pero que por “elementos idiosincráticos” no lo hizo.

Entre estos elementos, el Central dijo en el informe que, aunque “existe un alto grado de incertidumbre sobre los factores determinantes de estas diferencias”, se pueden contar como causas: las “fricciones en el mercado de deuda local, el tamaño relativamente pequeño del mercado de renta fija soberana y su bajo nivel relativo de integración, con una baja participación de inversionistas no residentes”. Pero independiente de las causas, el ente emisor observó que el sostenido descenso de las tasas locales que ha ocurrido desde el año pasado “ha continuado llamando la atención, en un contexto en que las de sus referentes externos aumentaron desde el segundo semestre de 2013, con un leve descenso en lo más reciente”.

Claro, es cierto que las dinámicas macroeconómicas han sido contrarias entre un país y el otro. Pero también es cierto que a nivel de activos financieros casi siempre hay un grado de correlación que le da sentido a las dinámicas de los vehículos de inversión. De hecho, hasta la crisis financiera del 2008 la correlación de las tasas locales con las de EEUU era de un 50% aproximadamente, lo que cambió después del episodio, según explican economistas del Central.

Concretamente en el IEF se determinó mediante un ejercicio basado en modelos de paridad descubierta de tasas que el BCP-10 debiera haber estado “más en línea con las tasas de referencia externas en los últimos trimestres” (gráfico 1). El modelo sugiere que dicho instrumento debiera haberse ubicado en 5,51% a inicios de mayo, en lugar del 4,96%, que es el nivel que marcó en ese momento (fecha correspondiente al cierre estadístico del ejercicio).

Pero la estructura del mercado financiero no es estática en nuestro país. En este sentido, el Banco Central señaló que la implementación del programa de GDN (Global Depositary Notes) y de la Ley Única de Fondos (LUF) “debiesen llevar hacia un mayor grado de integración entre el mercado de deuda local e internacional en el largo plazo”. Sobre esto último, y como señaló PULSO en un artículo en este espacio del 2 de junio, la LUF no se ve afectada por la reforma tributaria en lo que respecta a los beneficios tributarios para los bonos soberanos transados OTC, que son los más significativos en cuanto a volumen, y que en definitiva podrían impulsar la vuelta de la correlación.

Momento único

Las bajas tasas corporativas que han resultado del también bajo nivel de la tasa base podrían ser un fenómeno muy particular de esta época, considerando la mayor integración que eventualmente tendrá en el futuro el mercado financiero local con el mundo.

Según lo expuesto en el IEF, la foto del momento corporativo muestra una disminución de spread de unos 30 pb en promedio durante el último semestre (gráfico 2), lo que acompañado de la baja en la tasa base se ha traducido en un costo de financiamiento de 86pb inferior para las compañías chilenas que el que existía medio año atrás. Y son estas favorables condiciones de financiamiento para los emisores locales lo que ha impulsado el mayor volumen de colocaciones de bonos en el mercado doméstico este año.

De acuerdo a los datos recopilados por el Banco Central, el volumen de colocaciones corporativas  en el mercado doméstico entre enero y mayo de este año ha sido un 53,6% mayor al de los cinco primeros meses del año pasado. El crecimiento desagregado ha sido de 71,3% para los emisores financieros y de 44,06% para los emisores no financieros (gráfico 3).

Al eventual impulso al alza que podrían tener los bonos soberanos (base) de Chile, se suma un riesgo adicional de corto plazo identificado en el IEF que podría elevar las tasas y el spread de los instrumentos locales de deuda corporativa. Esto es la posibilidad de “búsqueda de activos de mayor riesgo relativo por parte de los inversionistas”, quienes al ver agotado en algún punto el ciclo de baja de tasas, podrían no contentarse sólo con devengos y poca ganancia de capital.