“En general, a nosotros nos preocupa mucho la transición”. Esa fue una de las reflexiones que hizo este jueves el superintendente de Pensiones, Joaquín Cortez, al exponer en un seminario organizado por Espacio Público, llamado “El futuro de las pensiones: fondos generacionales”, donde se refirió al nuevo régimen de inversión que publicó el regulador la semana pasada.

Casi al terminar su exposición, Cortez planteó: “Si a mí me preguntan qué es lo que más temo, qué es lo que más me tiene preocupado, es básicamente la transición. ¿Por qué? Porque los cálculos que nosotros hicimos, y creo que el mercado lo ha recogido muy bien, es que en términos netos no hay impactos sobre el mercado, en términos netos no hay ventas importantes, de renta fija o compras de renta variable", ejemplificó.

Pero luego agregó: “Hay AFP que tienen poblaciones más jóvenes, y hay AFP que tienen poblaciones mayores. Hay AFP que tienen que comprar renta variable, y hay AFP que tienen que vender renta variable”.

En todo caso, luego señaló que “afortunadamente, gran parte se puede hacer en el mercado internacional, sin problemas. Pero otra parte debiera hacerse en el mercado local. Y la transición va a ser muy importante, y esa transición depende de cómo se manejen las AFP”.

Luego de la exposición de Cortez, hubo un panel moderado por la directora de Espacio Público y profesora asistente de la Escuela de Gobierno de la Universidad Católica, Paula Benavides, en el que participaron el exsuperintendente de Pensiones, Osvaldo Macías; el presidente del Consejo Técnico de Inversiones (CTI), Nicolás Eyzaguirre; el gerente de inversiones de AFP Habitat, Rodrigo Nader; y el senior portfolio manager de Fintual, Fernando Suárez.

Esta es la primera vez que Eyzaguirre habla en su calidad de presidente del CTI, organismo que según ha reconocido el mismo Cortez, tiene un rol fundamental en el diseño del régimen de inversión, dado que tiene derecho a veto en la aprobación de las referidas reglas de inversión de los fondos de pensiones.

“Este es un problema supercomplicado, y pucha que he lidiado con problemas complicados en mi vida”, comentó Eyzaguirre. Explicó que el sistema de pensiones es obligatorio por “una razón muy concreta”, que es, porque básicamente se piensa que “si las personas velan por sí mismas lo van a hacer mal”, porque podrían tomar excesivo riesgo o no el suficiente.

“Entonces, tenemos un problema de un mercado que está lleno de fallas de mercado, pero tenemos a la vez, la necesidad de incorporar la inteligencia del sector privado, para maximizar las pensiones”, explicó.

En ese sentido, agregó: “Yo soy partidario y un poco ecléctico, en cómo evitamos la falla de mercado, pero buscando la inteligencia del sector privado que en esto es enorme. Si esto lo administrara un administrador público, probablemente tendría otra falla todavía más grande; pero combinar esas dos cosas por Dios que es difícil, entonces esto es un tema complejo”.

Eyzaguirre sostuvo que “el esquema de fondos generacionales, de alguna forma pretende resolver esto, junto con benchmarks, para poder evaluar”.

El exministro de Hacienda dijo que la ley “optó porque las economías de ámbito son más importantes que las economías de escala. Si en las economías de escala, la carencia de especialización fuera más grande, tendríamos un operador único, privado, pero actor único. Si en las economías de ámbito, el conocer distintas partes del mercado, distintos nichos, predominan sobre las economías de escala, hay que tener múltiples operadores”.

En esa línea, añadió: “Y si hay multioperadores, no puedo tener un benchmark único, porque sería el peor de todos los mundos, todos tendrían la misma cartera, no teniendo economías de escala, y no teniendo especialización, por lo tanto, tengo que permitir benchmarks por AFP”.

Eyzaguirre planteó que, “entonces, teníamos una cantidad de problemas que resolver. Primero, que cuando imponíamos los fondos generacionales, el promedio de las carteras elegidas dentro de esta posibilidad de especialización, por tanto distinto becnhmark cada uno, no fuera demasiado distinto a las referencias actuales, porque si era demasiado distinto, iba a producir una compra o venta masiva de activos ilíquidos”. Argumentó que esto podía afectar los precios, y por ende, las pensiones.

Como segundo punto, dijo que “como tenemos múltiples benchmarks, tenemos un problema de que cada AFP tiene que tratar de replicar el benchmark”, pero no se pueden replicar exactamente, porque el “tracking error va a ser grande”, y en ese caso, “el accountability de las AFP es más chico. Pero son trade off inevitables. Finalmente, terminamos con los premios y castigos: si el tracking error va a ser grande, porque es difícil replicar el benchmark, la posibilidad de dispersión respecto del benchmark es enorme, por tanto, teníamos que hacer una estructura de premios y castigos bastante grande inicialmente”.

En todo caso, reconoció que “estamos en proceso de transición, vamos a ir aprendiendo de esto, pero no hay solución fácil”.

Por último, manifestó que el glidepath fue construido suponiendo que hay solo dos tipos de activos, de crecimiento y protección, pero “todos los activos de crecimiento no son iguales, tienen una matriz de varianza y coherencia distinta, y los activos de defensa tampoco son iguales”.

Entonces, señaló que “lo que deberíamos hacer es una evaluación estocástica con todos los subtipos de activos, y de momento ni siquiera estamos seguros si eventualmente el glidepath va a tener un efectivo de-risking (reducción del riesgo) si consideráramos un modelo más completo. Estamos en proceso de aprendizaje”.