La alerta sobre los "capitales calientes"

DESPUES de los turbulentos años 90, y en el período de bonanza que siguió a continuación, el término "capitales golondrina" dejó de oírse por completo. Pero esos temidos flujos no desaparecieron, y en los últimos años se acumularon tranquilamente en los países emergentes, Chile incluido. Ahora se les llama hot money ("dinero caliente") y, con la volatilidad de vuelta, los especialistas están alertando, otra vez, sobre sus efectos.

El tema se ha vuelto más recurrente dada la proximidad del retiro de los estímulos monetarios por parte de Estados Unidos. La Reserva Federal (Fed) ha inyectado del orden de US$ 3 billones en el mercado financiero norteamericano, a partir del colapso de Lehman Brothers en septiembre de 2008. Todo esto, con el objetivo de facilitar el flujo crediticio que tras esa quiebra casi se detuvo.

Pero la política monetaria "es un instrumento abierto y el dinero no siempre se dirige donde los bancos centrales pretenden", afirma Barry Knapp, economista de Barclays Capital. Entonces, si bien la política estaba destinada a reducir la tasa de interés real, esa baja tuvo un efecto adicional: la búsqueda por parte de los inversionistas de mejores rendimientos en el resto del mundo, particularmente en las plazas emergentes.

El punto es que la presencia de este tipo de capitales trae aparejados otros problemas. Cuando llegan en masa, como ocurrió hasta 2011, contribuyen a la creación de burbujas de precios de activos o de booms crediticios. Cuando salen, sus efectos pueden ser nefastos, porque al desinflarse esas burbujas contribuyen a las depreciaciones cambiarias, obligan a hacer ajustes de gastos y, a partir de eso, los precios relativos pueden cambiar.

Capitales calientes

En Basilea, los economistas del Banco para Pagos Internacionales (BIS) denominan "dinero caliente" a una escondida partida en sus estadísticas sobre la banca global. Se trata de los pasivos de un sistema bancario local con la banca extranjera con vencimientos de hasta un año; es decir, dinero que puede salir de un país tan pronto como el contrato expire, a días, semanas o pocos meses desde que se inicia una turbulencia o se gatilla un temor. A nivel global, las obligaciones de la banca global con entidades foráneas llegaron a casi US$ 20 billones a junio. La mitad correspondía a "dinero caliente"; el resto, a pasivos de más largo plazo, según las últimas cifras del BIS (ver gráfico).

Entre el primer trimestre de 2009, cuando el efecto inmediato de la crisis financiera ya había amainado, y el cierre del segundo trimestre de este año, estos "capitales calientes" se incrementaron en 77,6% en los países en desarrollo, hasta llegar a US$ 1,8 billones. En los emergentes, la situación no fue muy distinta. En Asia, el alza llegó a 162% entre el primer trimestre de 2009 y el segundo de este año, mientras que en América Latina alcanzó a 57,9% en igual lapso.

En Chile, las obligaciones externas totales ascienden a US$ 55,8 mil millones, o 22% del PIB. De esa cifra, los vencimientos en menos de un año corresponden también a la mitad: US$ 27,2 mil millones.

El aumento desde el primer trimestre de 2009, en tanto, fue de 60%; esto es, un crecimiento más elevado que el promedio de la región, aunque no tan rápido como en los vecinos Brasil, Colombia y Perú (ver gráfico). Esto quiere decir que en espacio de cuatro años, el flujo de "dinero caliente" a Chile aumentó en US$ 11.000 millones.

Préstamos y burbujas

Otra forma de usar los datos sobre el financiamiento externo de la banca local es tenerlos como un indicador de formación de burbujas en el precio de activos al interior de la economía. Ese es el uso que le da Hyun Song Shin, académico de la Universidad de Princeton, a otra serie estadística del BIS.

Shin es asesor del Fondo Monetario Internacional (FMI) en materias de flujos de capitales y un acérrimo defensor de los controles de capital para limitar este tipo de flujos. En los últimos años, el gobierno de Corea, su país de origen, lo escuchó y fue uno de los que más adoptó medidas "macroprudenciales" para limitar el efecto de los capitales que buscan mayores rendimientos.

El experto interpreta el financiamiento externo de un sistema bancario como un recurso al que echar mano cuando el crecimiento de los depósitos (pasivos) no es tan acelerado como el de las colocaciones (activos), lo que indicaría un boom crediticio.

Cuando eso sucede, los bancos recurren a fuentes de financiamiento alternativas a los tradicionales depósitos, como las repos, certificados de depósitos y títulos de deuda, entre otras, incluyendo préstamos en divisa. "Un indicador de este tipo de pasivos no básicos son los préstamos de la banca extranjera a los bancos chilenos", sostiene Shin.

Entre mediados de 2007 y el cierre del segundo trimestre de 2013, estos compromisos con entidades extranjeras se duplicaron en Chile (ver infografía), al pasar desde US$ 22.500 millones a US$ 43.700 millones. Antes de la mitad de 2007, la trayectoria de esos flujos fue prácticamente plana por muchos años y luego se empinó notoriamente (ver gráfico).

Esto sucedió más o menos al mismo tiempo que en Estados Unidos la tasa referencial de interés comenzó a caer, y la de Chile, a subir, alcanzando su peak en 2008.

Después de los momentos más difíciles de la crisis, América Latina experimentó un boom de llegada de este financiamiento "no básico", plantea Shin. En todos los países en desarrollo creció 43% entre el primer trimestre de 2009 y junio último, y en América Latina avanzó 59%. En Asia, el alza fue exagerada: 137%, según los datos del BIS. En ese período, el aumento en Chile fue menor, de 26%.

Cuando el capital se va

El común denominador de este tipo de flujos es que tan pronto como las expectativas de los inversionistas cambian, los depósitos huyen.

En Chile, los "capitales calientes" -depósitos inferiores a un año- cayeron casi US$ 4.500 millones en sólo tres meses (el cuarto trimestre de 2008). Eso estuvo asociado al pánico que generó la quiebra de Lehman Brothers, en septiembre de 2008. Para el cierre del primer trimestre de 2009, esos depósitos habían bajado otros US$ 2.000 millones. Y en el más reciente período de volatilidad, iniciado en mayo, cuando la Fed anunció que el retiro de sus estímulos monetarios era inminente, el efecto en Chile fue notorio.

Tomando ahora el financiamiento "no básico" de la banca local, se ve que US$ 3.000 millones de créditos externos desaparecieron entre marzo de 2013 y el cierre de junio. Esto podría estar asociado al efecto en las tasas de interés que tuvo el anuncio de la Fed. La tasa del bono del Tesoro de 10 años saltó en pocas semanas de 1,7% a más de 3%, para después caer a alrededor de 2,5%.

Esta semana, el Banco Central de Chile volvió a reducir su Tasa de Política Monetaria, dejándola en 4,5%. En principio, esto desincentivaría la llegada de capitales especulativos, conforme se espera que en Estados Unidos la trayectoria de las tasas sea ascendente, en todo caso.

"Los hedge funds salieron disparados desde los mercados emergentes, porque de golpe se vio que las tasas en Estados Unidos podían subir, y se apuraron en comprar esos bonos", afirma Guillermo Calvo, académico de la Universidad de Columbia, en Nueva York.

"Esta gente tiene supercomputadoras con las que entran a un mercado al segundo, y salen si sienten que la situación cambiará, que es lo que estamos viendo ahora", agrega.

La salida de cualquier tipo de flujo, como depósitos bancarios o fondos de bonos o acciones, genera un hoyo en el sistema financiero que es necesario tapar.

Cuando no se puede reemplazar a los inversionistas que huyen, se debe equilibrar el déficit externo con menor gasto, advierte Calvo, y eso a menudo es difícil.

Por ahora, los flujos de "dinero caliente" siguen expandiéndose y, por lo tanto, el riesgo de que el costo del financiamiento para los países emergentes suba se acrecienta, alerta Shin.

"Una cosa es segura: mientras más se demore el retiro de la expansión cuantitativa de la Fed, mayor será el impacto final, porque las exposiciones acumuladas serán mayores", añade.

Como muchas empresas, incluso en Chile, se han financiado con bonos, están expuestas a una eventual alza del costo de financiamiento que les impactará directamente, no sólo a través de una menor disponibilidad de crédito bancario.

"La dinámica de la volatilidad podría ser bastante distinta a las crisis pasadas, porque en lugar de pasar a través del sector bancario, el encarecimiento del crédito junto con la depreciación de las monedas locales será suficiente para detener la inversión corporativa de raíz", advierte Shin.

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