Enrique Marshall: “Esta crisis va a ser muy, pero muy severa; muy, pero muy grave”

Enrique Marshall Foto: Alejandra De Lucca V.

Señala que el peor escenario sanitario y para la economía en Chile, es uno donde la curva de contagios se empine más allá de lo esperado. Para este año prevé una recesión a nivel mundial y en el país, aunque abriga la esperanza de un mejor 2021.




Desde su casa y por teléfono hace esta entrevista el exvicepresidente del Banco Central -estuvo en el instituto emisor en la crisis 2008-2009- y actual director de la Bolsa de Comercio, Enrique Marshall. Se ha sumado al llamado a quedarse en los hogares y está trabajando remoto, todo lo que puede. Su evaluación de la actual crisis por coronavirus en términos económicos, es que se trata de un episodio solo comparable con el de la Gran Depresión de los años 30 y de lo acontecido en las dos guerras mundiales.

¿Cómo evalúa la profundidad de esta crisis en materia económica a nivel mundial?

-Lo que vemos es una enorme severidad. Uno puede visualizar por las señales de lo que pasa en la actividad de las ciudades de todo el mundo que la crisis va a ser muy, pero muy severa, muy, pero muy grave. La actividad económica está semiparalizada.

Para algunos analistas su impacto será similar a la de la crisis subprime, pero otros remiten ya a la Gran Depresión de los años 30.

-Yo coincido con esa segunda visión. Hay que remitirse a esa crisis y a todos los efectos económicos que tuvimos durante las dos guerras mundiales. En esta pandemia nadie puede decir ‘a mí no me va a tocar’ o ‘aquí va a ser mucho más suave’. La incertidumbre es muy grande y comparable a que la había en la Gran Depresión y también en las guerras mundiales; eventos de alcance global y con efectos impredecibles. En principio, hay que asumir que nos encaminamos a una recesión a nivel global.

Pareciera haber dos miradas de cómo enfrentar la pandemia desde lo sanitario, y con sus respectivos efectos económicos. Una, de aislamiennto y paralización casi total, y la otra, más parcial. ¿Cuál le parece más apropiada?

-Tiendo a adscribir más a la segunda mirada, pero sí diría que en este momento estamos frente a una crisis sanitaria. La crisis económica viene a continuación. Lo prioritario es lo sanitario. De ahí no se deriva que la mejor medida sea una u otra. Lo tienen que manejar las autoridades sanitarias. La conducción debe tener siempre como horizonte el proteger a la población y lograr que el impacto en la salud pública sea el menor posible.

Pero en ese sentido, ¿por qué adscribe más al segundo escenario, cuando se dice que el de paralización total ayuda más a evitar los contagios?

-Es que aún teniendo como objetivo central lo sanitario, uno necesita mantener ciertos servicios en operación. La población se está vacunando, por de pronto, y ahí hay personal trabajando, que necesita trasladarse, alimentarse, etc. Necesitamos que el agua potable siga llegando a los hogares, la luz eléctrica, otros ejemplos. Entonces, se requiere inevitablemente una ecuación de equilibrio, porque aunque se tenga como objetivo preservar la salud, se requiere un mínimo funcionamiento.

¿La recesión mundial se va a producir pese a las medidas de los bancos centrales y gobiernos?

-Esas medidas no alcanzan para evitar la recesión. Son de mitigación de ciertos efectos, que en el corto plazo son principalmente financieros. Las bajas tasas de interés, más que reactivar la demanda, que está afectada por expectivas, por incertidumbre y por las restricciones físicas, lo que van a hacer es aliviar financieramente a las empresas y eso está muy bien. Pero no podríamos esperar de una rebaja, por ejemplo la del Banco Central de Chie, de 75 puntos base, que vaya a reactivar la demanda en el corto plazo. Eso es imposible. Son medidas bien tomadas, porque van a generar un alivio, y tan pronto la incertidumbre se vaya disipando, operarán con más claridad reactivando.

¿Ayudan a que los bancos comerciales transfieran esos recursos a sus clientes?

-Ese es parte del problema, porque la política monetaria funciona sobre la base que los bancos centrales ponen a disposición ciertos niveles de liquidez. El resto del trabajo, de cómo esos recursos llegan a las empresas y las personas, lo tienen que hacer los bancos comerciales. No hay otra forma. Y lo que ocurre ante incertidumbres tan grandes, es que los bancos comerciales se hacen de esa liquidez, pero al final del día vuelve al banco central por la vía de depósitos, porque no hay alternativas para prestar ese dinero. Eso ha ocurrido en Europa y EEUU. La cadena del crédito no funciona como en teoría debiera hacerlo para que la política monetaria sea efectiva.

¿Ve una salida para la economía mundial hacia 2021?

-Es díficil conjeturar en este momento. Todos abrigamos esperanzas de que esto lo podamos superar en el curso del año, sino en el primer semestre, en los primeros meses del segundo. Y, por lo tanto, hay una expectativa de que en 2021 pueda haber una recuperación. Pero todavía es un buen deseo.

En ese contexto, ¿qué se puede esperar de la situación de pánico y alta volatilidad que están mostrado los mercados financieros?

-Los mercados financieros tienden a sobrerreaccionar, especialmente los bursátiles y de divisas, por lo que no es sorprendente lo que ha ocurrido. Da cuenta de la incertidumbre y de la severidad del cuadro que estamos enfrentando. Pero como digo hay sobrerreacciones, comportamiento en manada, de dejarse llevar por ciertas informaciones en el corto plazo. Por eso para los inversionistas más pequeños es muy importante no tomar decisiones precipitadas, porque hay movimientos que se pueden revertir.

¿Y por cuánto tiempo se puede extender este comportamiento?

-La volatilidad va a continuar durante un tiempo y los niveles se van a recuperar gradualmente, en promedio, en el mediano plazo. Pero no hay que asustarse en demasía. El que se sale hoy hace toda la pérdida y no tiene ninguna recuperación posterior.

Escenario para Chile

En el caso chileno, ¿cuál es el peor peligro de esta crisis económica?

-Hoy las cosas están determinadas por la evolución de la crisis sanitaria. El peor escenario sanitario y para la economía, es uno donde la curva de contagios se empine más allá de lo esperado y aparezcan situaciones de descontrol. Ahora, si la curva se contagios se logra ir aplanando, eso va ir generando un alivio. La evolución de la economía está determinada por la evolución de la crisis sanitaria. Hasta hace poco teníamos una crisis social y estaba todo determinado por su desarrollo. Aparecía el tema del orden público, de los desmanes y todos decían que la recuperación de la confianza dependía de que esos factores fueran controlados. Hoy la crisis social ha pasado a un segundo plano, porque la preocupación de la población se ha desplazado hacia la crisis sanitaria y, por tanto, es esa la que está mandando.

¿La disminución de la violencia prácticamete a cero es un aspecto positivo en medio de todo lo negativo?

-Sí, es alentador que eso haya quedado en un segundo plano. Pero seamos claros y realistas en el sentido que el tema no está resuelto y que, por lo tanto, en cualquier momento puede reaparecer. La crisis social no quiere decir que haya desaparecido, ni que se haya superado. Ha quedado en estado de latencia y tampoco hay que desentenderse de ella, porque de pronto salimos de una y vuelve la otra, sin tener respuestas preparadas. La gente ha entendido que es razonable postergar algunas cosas, porque lo primero es la salud y la vida. Esto ha venido a reordenar las prioridades. La primera prioridad hoy la tiene la crisis sanitaria.

¿Chile, al igual que el mundo, va a sufrir este año una recesión?

-Vamos a caer en una recesión. No sé si de dos o tres trimestres, pero Chile va a tener una recesión este año. Hay que tener presente lo siguiente: cuando el mundo crece a tasas de 1% o 2%, Chile normalmente en esos episodios ha tenido caídas más grandes. Eso ocurrió en el año 1975, en 1982, porque somos exportadores de materias primas.

¿Cuánto ayuda el paquete fiscal anunciado el jueves por el gobierno?

-Ayuda a mitigar. Son todas medidas bien orientadas y correctas. Es un paquete contundente. Ahora, no todo implica inyección de recursos nuevos, porque algunos son créditos, pero ayudan porque generan alivio y liquidez en el cortísimo plazo.

¿Serán suficientes?

-La clave, de nuevo, está en la forma que vaya evolucionando la curva de contagios, porque si se necesitan más recursos sanitarios para preservar la salud pública, eso habrá que hacerlo. Cuando está en juego la salud y la vida de las personas no es factible escatimar, no es acción de política admisible para la población.

¿Le preocupa el deterioro de las cuentas públicas que estos mayores recursos significa?

-Hay que poner los recursos necesarios para atender la epidemia, pero también hay que decir que el país está enfrentando una estrechez fiscal y ya la venía enfrentando antes de todo esto. Eso hay que decírselo a la población, porque aquí se ha instalado una idea que no es real, y es que en el país no existen restricciones presupuestarias. Uno escucha a algunos dirigentes que dicen ‘los recursos están’ y uno no sabe dónde están. La ley de la escasez, que es una ley de la vida, no ha sido derogada. Tenemos que fijar prioridades y aplicar cierta gradualidad. Entonces, la agenda social yo creo que hay que perfeccionarla e intentar cerrarla, porque eso va a ayudar a despejar cualquier duda respecto de este tema latente, pero es posible que haya que fijar nuevos plazos e implementaciones.

Más a mediano plazo, ¿es un optimista o pesimista del futuro de Chile?

-Hay otro problema que está subyacente y es que el país ha perdido capacidad de crecimiento. Eso es anterior a las protestas sociales y a la pandemia, y va a volver a aparecer con fuerza, porque va contra las expectativas de la gente que espera que las cosas vayan cada vez mejor. Por tanto, soy moderadamente optimista, porque el país ha salido de otras coyunturas complejas, pero vamos tener que trabajar muy duro para recuperar esa capacidad. No quiero ser pesimista, porque tengo hijos y nietos.

“Una cosa es rescatar a las empresas y otra es rescatar a sus propietarios”

Con esta crisis se ha abierto el debate sobre las grandes empresas y si los gobiernos deben salir en su ayuda. ¿Cuál es su posición?

-El tema de las grandes empresas reviste una especial complejidad. Sin duda, en materia de apoyo estatal, la prioridad la tienen siempre la población vulnerable y las pymes. Las políticas públicas deben orientarse en esa dirección. Para las grandes empresas se deben privilegiar los mecanismos de resolución de mercado. Sin embargo, en determinadas circunstancias, cuando el interés público lo justifica, se pueden contemplar acciones de apoyo para estas empresas con el objetivo de preservar su funcionamiento y el buen desenvolvimiento de la economía, pero evitando traspasar recursos fiscales a sus propietarios.

¿A qué se refiere?

-Hay que hacer una distinción importante entre las empresas y los propietarios de las empresas, en el sentido que hay empresas que tienen un impacto económico muy grande porque tienen grandes volúmenes de empleados, clientes, acreedores, prestan servicios, son insignias en sus respectivos países, están en la frontera del desarrollo tecnológico, etc. Si se dejan caer simplemente, se debe sopesar los costos que ello conlleva. Pero digo que hay que hacer una distinción entre dueños y empresas, porque ha habido experiencias en el pasado de rescates y para justificar y darle legitimidad a una intervención, aduciendo un interés superior del país, se debe hacer que los propietarios asuman su responsabilidad. O sea, una cosa es rescatar a las empresas y otra es rescatar a sus propietarios.

¿Eso significa que los propietarios hagan la pérdida, pero salvaguardando la empresa?

-Exactamente. Eso en parte se hizo aquí el año 83. Algunos banqueros fueron removidos de sus directorios y fueron diluidos mediante la emisión de nuevo capital, de manera tal que dejaron el sistema financiero. Lo que se rescató fueron los bancos, pero en ningún caso a los propietarios de los bancos, los que salieron de escena.

¿Qué debiera hacer el gobierno con Latam, que ha pedido ayuda?

-Por el momento no corresponde que el gobierno salga a definir un programa de ayuda ni nada parecido. Hay que agotar los mecanismos de mercado. Si la empresa tiene problemas, tendrá que hablar con sus acreedores. En general, y no me refiero a este caso, la participación de la autoridad se puede evaluar, siempre y cuando se cumplan ciertos requisitos, como que se haya agotado un proceso y que haya una evaluación muy rigurosa del impacto que tiene esa empresa. Deben darse requisitos muy estrictos en lo que se refiera a la remoción de los directores, de la plana ejecutiva, a la dilución de los accionistas, en fin. Si es así, no lo descartaría, en el marco de medidas poco ortodoxas para salir de esta crisis. Lo que sí recomendaría es que las grandes empresas sean muy cuidadosas en no salir por los medios de comunicación a solicitar apoyo, porque eso deslegitima cualquier operación que se pueda realizar. Se debe tener cuidado en decir ‘rescatemos a tal empresa’, porque esos ejecutivos están pidiendo un rescate con ellos adentro. No se puede dar una solución para propietarios de empresas con nombre y apellido.

“Hay que revisar la restricción constitucional que impide al Banco Central comprar bonos del Tesoro”

¿Cómo ha actuado el BC esta vez?

-Si hay un elemento auspicioso en esta coyuntura, son las actuaciones del BC y del ministro de Hacienda, porque lo han hecho con oportunidad, con imaginación, con flexibilidad.

Hay gente que ya plantea que la tasa debiera irse casi a 0%.

-Se puede bajar un poco más. En la crisis anterior se llegó hasta 0,50% y ahora podría ir en esa dirección. Pero llegar a 0% puede generar distorsiones en el funcionamiento del mercado monetario. Hay que dejar un espacio para la intermediación.

¿Hay otras medidas posibles o soluciones distintas?

-Hay dos cosas que se debieran pensar. Una más de corto plazo y que tiene que ver con la fluidez del canal del crédito, que es clave preservar, porque de lo contrario la política monetaria no tiene efecto. En ese sentido, creo que la implementación de las normas de Basilea III para los bancos, que va a venir en medio de todo esto, va a generar ruido. No sería lógico que, por un lado, el gobierno esté poniendo recursos para las pymes y, por el otro, la autoridad supervisora esté apretando a los bancos en lo que se refiere al otorgamiento de créditos a las pymes.

¿Propone posponerla?

-Habría que postergar o introducir flexibilizaciones adicionales en la adopción de Basilea III. Saquemos los lomos de toro, porque estamos en una coyuntura especial.

¿Y el otro tema a mirar?

-Dice relación con revisar la restricción constitucional que impide al BC comprar bonos del Tesoro público, porque no puede otorgar financiamiento al Fisco. En EEUU la Fed y en Europa el BCE hacen política monetaria con los bonos del Tesoro de sus respectivas jurisdicciones y acá el BC no lo puede hacer, porque la Constitución prohíbe otorgar financiamiento directo o indirecto al sector público. Pero resulta que el país se ha ido moviendo en la dirección de que hayan menos bonos del BC y más bonos del Tesoro. Entonces, si bien como principio esa restricción está muy bien, ante una crisis severa como ésta, donde ya se están comprado bonos de los bancos comerciales para inyectar liquidez, qué razón hay -desde el sentido común- para que el BC no pueda adquirir, dentro de ciertos límites, bonos emitidos por el Tesoro público que ya hayan pasado por el mercado y que los adquiere de los bancos.

¿Cuál sería el beneficio de eso?

-Que es una manera de inyectar liquidez. Hoy se hace con títulos del propio BC, pero van a ser cada vez más escasos. De hecho, la Constitución contempla una excepción en caso de guerra. Por lo tanto, la pregunta es qué pasa en el caso de una pandemia como ésta, que tiene efectos parecidos a una guerra.

¿Se tiene que cambiar la Constitución en ese sentido?

-Es algo que debe ser estudiado, quizás con motivo de la eventual reforma a la Constitución. Sería una excepción.

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